# 伯克希尔哈撒韦致股东信

## 1971

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### Terrellchen，2023/10/06

英文：

It will continue to be the objective of management to improve return on total capitalization (long term debt plus equity), as well as the return on equity capital. However, it should be realized that merely maintaining the present relatively high rate of return may well prove more difficult than was improvement from the very low levels of return which prevailed throughout most of the 1960’s. 

原翻译：

我们管理层的主要目标仍然是提高投入资本回报率(股东权益+长期债券)和股本回报率。但是我们应该意识到保持这样高的投资回报率比较困难，因为整个 60 年代的投资回报都不是很高。

修订后翻译：

管理层的目标依然是提高总资本（长期债务加上净资产）的回报率和股本回报率。然而，应该认识到，仅仅维持目前相对较高的回报率，很可能比从1960年代大部分时间普遍存在的极低回报率中改善要困难得多。（参照张志雄版）

### Terrellchen，2023/10/06

英文：

An unusual combination of factors -- reduced auto accident frequency, sharply higher effective rates in large volume lines, and the absence of major catastrophes -- produced an extraordinarily good year for the property and casualty insurance industry.

原翻译：

交通事故的降低，大规模生产线效率的提高以及今年没有发生特大灾难，这些因素加在一起使我们的财产和意外险业务今年表现异常的好。

修订后翻译：

交通事故的降低，大额保单实际费率的大幅上升以及今年没有发生特大灾难，这些因素加在一起使我们的财产和意外险业务今年表现异常的好。（参照张志雄版）

### Terrellchen，2023/10/06

英文：

Our reinsurance business, which has been developed to a substantial operation in just two years by the outstanding efforts of George Young, faces much the same situation. We entered the reinsurance business late in 1969 at a time when rates had risen substantially and capacity was tight.

原翻译：

再保险业务也是相同的状况，在两年中实现了很快的发展，这都要归功于 George Young 的杰出努力。我们在 1969 年末进入再保险领域，那时保费费率上升很快，市场产能也变得紧张。

修订后翻译：

再保险业务也是相同的状况，在两年中实现了很快的发展，这都要归功于 George Young 的杰出努力。我们在 1969 年末进入再保险领域，那时保费费率上升很快，承保能力紧张。

## 1973

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### Terrellchen，2023/10/07

英文：

Competition was intense, and we passed up the chance to match rate‐cutting by more optimistic underwriters.

原翻译：

竞争很激烈，我们放弃了一些乐观的承保者降低了利润率的业务。

修订后翻译：

竞争很激烈，我们拒绝像其他更为乐观的承保者一样调低保险费率。（参照张志雄版）

## 1975

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### Terrellchen，2023/10/10

英文：

We did our share—unfortunately, even somewhat more. Really disastrous results were concentrated in auto and long‐tail (contracts where settlement of loss usually occurs long after the loss event) lines.

原翻译：

我们拥有市场份额，不幸地是还有很多。真正灾难性的承保亏损都集中在汽车和长尾线上(通常在损失事件发生后很久才进行损失结算的合同)。

修订后翻译：

我们也不能例外，不幸的是，我们的表现甚至比整个行业还要糟。真正灾难性的承保亏损都集中在汽车保险和长尾保险方面(通常在损失事件发生后很久才进行损失结算的合同)。（参照张志雄版）

### Terrellchen，2023/10/10

英文：

These trends will continue, and should moderate any optimism which otherwise might be justified by the sharply increased rates now taking effect.

原翻译：

破产的趋势将继续下去，并且应该会缓和任何对赔付乐观的情绪，否则，已经生效的那些大幅增加赔偿金的案例，可能会证明这种赔付乐观的情绪是合理的。

修订后翻译：

这些趋势将继续下去，而且应该缓和目前生效的大幅提高的费率可能带来的任何乐观情绪。

### Terrellchen，2023/10/10

英文：

However, our “mix” has been very disadvantageous during the past two years and it well may be that we will remain positioned in the more difficult part of the insurance spectrum during the inflationary years ahead.

原翻译：

然而，在过去两年中，我们的"投资组合"非常不利，很可能在未来的通胀年份，我们仍将处于保险业务范围中更困难的部分。

修订后翻译：

然而，我们的这种保险结构在过去两年中处于非常不利的境地，在未来几年通胀高企的年代中，保险行业将进入更为困难的阶段，我们的这种不利地位很有可能会继续维持下去。（参照张志雄版）

## 1977

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### Terrellchen，2023/10/10

英文：

See’s achieved this record while operating in an industry experiencing practically no unit growth.

原翻译：

尤其难得的是喜诗所处的产业环境，几乎没有成长。

修订后翻译：

尤其难得的是，喜诗是在几乎没有增长的行业中取得这一成绩的。

## 1979

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### Terrellchen，2023/10/05

英文：

It is our policy not to lay off people because of the large fluctuations in work load produced by such voluntary volume changes. We would rather have some slack in the organization from time to time than keep everyone terribly busy writing business on which we are going to lose money. 

原翻译：

我们的政策是不裁员，因为这种自愿的业务调整会导致保费收入的大幅波动，我们宁愿业务时不时地松懈一下，也不愿让大家忙的要死，到头来却发现做的是亏本生意。

修订后翻译：

我们的政策是不因为业务量的大幅变动而裁员。我们宁可让业务规模下降也不会无节制的接受大量的业务，以至于我们的员工身心俱疲而忙到最后却是亏本。

### Terrellchen，2023/10/05

英文：

You do not adequately protect yourself by being half awake while others are sleeping.

原翻译：

虽然半睡半醒，比起熟睡要好得多，但却不能保证你不会被熊吃掉。

修订后翻译：

虽然其他人都在沉睡，但半梦半醒状态下的你依然无法为自己提供足够的保护。（比较下来，改为张志雄版）

### 雪球网友@日常30，2023/12/19

英文：

it is just that their impact is often extremely capricious in the short run, a characteristic that makes them inappropriate as an indicator of single year managerial performance.

原翻译：

只是说，资本损益的影响在短期内通常都极端地变化莫测，这样的特点使它们适合作为评估年度管理表现的指标。

修订后翻译：

只是说，资本损益的影响在短期内通常都极端地变化莫测，这样的特点使它们不适合作为评估单年度管理表现的指标。

### 雪球网友@日常30，2023/12/26

英文：

It was a mistake to buy fifteen-year bonds, and yet we did; we made an even more serious mistake in not selling them (at losses, if necessary) when our present views began to crystallize. (Naturally, those views are much clearer and definite in retrospect; it would be fair for you to ask why we weren’t writing about this subject last year.)

原翻译：

若说买进四十年期的债券是个大错，那么投资十五年期的也好不到那里去，很遗憾的是，我们属于后者，更惨的是，我们未能适时地忍痛卖掉，而眼睁睁的看着它们的价值日益缩水。(当然，事后回想起来，会觉得真是笨得可以，而或许你会认为要是去年我就看透这点就好了)。

修订后翻译：

购买 15 年期债券是一个错误，这个错误我们犯了，更严重的是在我们现在的观点已经明确的情况下，我们没有卖出他们（即便是亏损价位）。（当然，在事后看来，这些观点更加清晰和明确；你也有权质询我们为什么去年没有提及这个话题。）

## 1980

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### Terrellchen，2023/10/01

英文：

(But lest we get too puffed up, we remind ourselves that our asset and liability maturities still are far more mismatched than we would wish and that we, too, lost important sums in bonds because your Chairman was talking when he should have been acting.)

原翻译：

但为了避免过于自大，我们提醒自己，我们的资产和负债期限仍远比我们希望的要错配，我们也损失了大量债券，因为你们的主席本应采取行动的时候却在讲话。

修订后翻译：

（但为了避免我们过于自大，我们提醒自己，我们的资产和负债期限仍然远比我们希望的要错配，我们也在债券上损失了大笔资金，因为你们的主席在应该采取行动的时候只是在夸夸其谈。）

## 1988

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### 云鹰、Ponge，2025/05/10

英文：

Some offbeat opportunities occasionally arise in the arbitrage field. I participated in one of these when I was 24 and working in New York for Graham-Newman Corp. Rockwood & Co., a Brooklyn based chocolate products company of limited profitability, had adopted LIFO inventory valuation in 1941 when cocoa was selling for 5¢ per pound. In 1954 a temporary shortage of cocoa caused the price to soar to over 60¢. Consequently Rockwood wished to unload its valuable inventory - quickly, before the price dropped. But if the cocoa had simply been sold off, the company would have owed close to a 50% tax on the proceeds.

原翻译：

有些特别的套利机会也会偶尔出现，我记得在24岁时当时我在纽约的格雷厄姆-纽曼公司上班，洛克伍德公司(Rockwood)是一家在布鲁克林生产巧克力的公司，盈利能力有限。该公司自1941年开始就采用后进先出制的存货记价方式，那时可可豆每磅是50美分，到了1954年可可豆因为暂时缺货价格大涨至64美分，因此，洛克伍德想要把帐上价值不菲的可可豆存货在价格滑落之前变卖掉，但若是直接将这批货卖掉，所得的收益可能要支付50%左右的税金。

云鹰翻译：

有些特别的套利机会也会偶尔出现，我记得在24岁时当时我在纽约的格雷厄姆-纽曼公司上班，洛克伍德公司(Rockwood)是一家在布鲁克林生产巧克力的公司，盈利能力有限。该公司自1941年开始就采用后进先出制的存货记价方式，那时可可豆每磅是5美分，到了1954年可可豆因为暂时缺货价格大涨至60美分以上，因此，洛克伍德想要把帐上价值不菲的可可豆存货在价格滑落之前变卖掉，但若是直接将这批货卖掉，所得的收益可能要支付50%左右的税金。

Ponge 调整后（ChatGPT 辅助）：

在套利领域中，有时候会冒出一些不同寻常的机会。我24岁那年，当时我在纽约的格雷厄姆-纽曼公司（Graham-Newman Corp.）工作，就曾参与过这么一次特殊的套利机会。布鲁克林有家名叫洛克伍德（Rockwood & Co.）的巧克力公司，赚的钱不多，早在1941年就采用了LIFO（后进先出）方式来计算库存成本。那时候，可可的价格只有每磅5美分。可到了1954年，市场上可可一度短缺，价格猛涨到了60美分以上。眼看库存含金量高了，洛克伍德急着趁高价把库存卖出去，好在行情回落前落袋为安。但问题来了，如果他们直接出售这些可可，就得把近一半的收入交给税务局，税负接近50%。



## 1989

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### Terrellchen、Ponge，2024/12/31

英文：

Carl Sagan has entertainingly described this phenomenon, musing about the destiny of bacteria that reproduce by dividing into two every 15 minutes. Says Sagan: "That means four doublings an hour, and 96 doublings a day. Although a bacterium weighs only about a trillionth of a gram, its descendants, after a day of wild asexual abandon, will collectively weigh as much as a mountain...in two days, more than the sun - and before very long, everything in the universe will be made of bacteria." Not to worry, says Sagan: Some obstacle always impedes this kind of exponential growth. "The bugs run out of food, or they poison each other, or they are shy about reproducing in public."

Even on bad days, Charlie Munger (Berkshire's Vice Chairman and my partner) and I do not think of Berkshire as a bacterium. Nor, to our unending sorrow, have we found a way to double its net worth every 15 minutes. Furthermore, we are not the least bit shy about reproducing - financially - in public. Nevertheless, Sagan's observations apply. From Berkshire's present base of $4.9 billion in net worth, we will find it much more difficult to average 15% annual growth in book value than we did to average 23.8% from the $22 million we began with.

原翻译：

Carl Sagan曾经开玩笑地解释这种现象，有一种细菌每15分钟可以分裂一次，亦即代表每一小时复制四次，一天可复制96次，虽然单一个细菌其重量只有万亿分之一克，但是只要经过一天无止尽的无性生殖，其重量可能会比一座山还重，经过两天后，甚至会比太阳还重，要不了多久宇宙所有空间都将由这种细菌所组成。不过Sagan又说，大家不必担心，大自然总有一些障碍会阻止其指数成长，有可能是耗尽食物，或是互相毒害，或是羞于在大庭广众之下复制。

即使是在最坏的情况下，查理·芒格与我都不认为伯克希尔会像细菌一样无止境地成长，当然更不可能像细菌那样找到每15分钟就能将净资产翻一番的方法，虽然，我们不会像细菌那般羞于在公开场合进行复制，不过，Sagan的观察仍然适用，相较于刚开始的2,200万，以伯克希尔目前的49亿美元的账面价值基础，我们实在很难像过去那样每年以15%以上的增长率增加。

修订后翻译：

卡尔·萨根（Carl Sagan）对这种现象进行了有趣的描述，他对细菌的命运进行了思考，这些细菌每15分钟就会分裂成两个。萨根说：「这意味着每小时增长四倍，每天增长96倍。虽然一个细菌的重量只有一万亿分之一克，但它的后代经过一天疯狂的无性繁殖后，其总重量将和一座山一样重……两天后，细菌的重量将超过太阳。用不了多久，宇宙中的一切都将由这种细菌组成。」萨根说，不用担心，因为总有一些障碍会阻碍这种指数级的增长。「有可能是食物耗尽，或是互相毒害，或是羞于在大庭广众之下繁殖」。

即便在诸事不顺的时候，查理·芒格（伯克希尔的副董事长兼我的合伙人）和我也不会把伯克希尔视为细菌。而且，让我们深感遗憾的是，相比细菌的繁殖能力，我们至今也没有找到能使公司净资产每 15 分钟就实现翻番的方法。此外，我们也可以毫无顾忌地在大庭广众之下进行「繁殖」活动（当然，指财务上）。尽管如此，萨根所描述的情形依然切中要害。在伯克希尔目前 49 亿美元净资产的基础上，我们会发现，现在要求账面价值平均每年增长 15% 的难度，要比我们最初从 2200 万美元起步，实现年均 23.8% 的增长困难得多。


## 1991

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### Terrellchen、Ponge，2024/12/31

英文：In 1989 when I - a happy consumer of five cans of Cherry Coke daily - announced our purchase of $1 billion worth of Coca-Cola stock, I described the move as a rather extreme example of putting our money where my mouth was. On August 18 of last year, when I was elected Interim Chairman of Salomon Inc, it was a different story: I put my mouth where our money was.

原翻译：1989年当我以每天五瓶樱桃可乐的爱好者身份，宣布买进价值10亿美元的可口可乐股票时，我曾形容这项举动其实只是反映出我们的投资回报怎么跟着我的行动走。在去年8月18日当我被推举为所罗门公司的临时主席时，则完全是另外一件事，这次我不得不跟着我们的投资行动起来。

修订后翻译：1989 年，当时我作为一名每天开心畅饮五罐樱桃味可口可乐的消费者，宣布我们购买了价值 10 亿美元的可口可乐股票。我把这一举动形容为一种极端的“用金钱印证言论（putting our money where my mouth was）”。而在去年 8 月 18 日，当我被选为所罗门公司的临时董事长时，这笔投资的情况则完全相反：我是在“用言论维护金钱（put my mouth where our money was）”。

### Terrellchen、Ponge，2025/08/17

英文：Charlie Munger, Berkshire's Vice Chairman, and I have set a goal of attaining a 15% average annual increase in Berkshire's intrinsic value. If our growth in *book* value is to keep up with a 15% pace, we must earn $22 billion during the next decade. Wish us luck - we'll need it.

原翻译：伯克希尔的副主席查理·芒格与我一起设定，以15%做为每年公司内在价值增长的目标，也就是说如果在未来十年内，公司要能达到这个目标，则账面价值至少要增加220亿美元，请大家祝我们好运吧！我们真的很需要。

Terrellchen 建议翻译：查理・芒格（伯克希尔副董事长）和我设定了一个目标，即实现伯克希尔内在价值年均 15% 的增长。若要让账面价值的增长跟上 15% 的增速，我们在未来十年必须赚取 220 亿美元。祝我们好运吧 —— 我们确实需要这份运气。

修订后翻译：我和伯克希尔的副主席查理·芒格共同设定的目标，是让伯克希尔的内在价值每年平均增长15%。为了跟上这（指内在价值）15%的增速，我们的*账面*价值必须在未来十年内增加220亿美元。祝我们好运吧——我们会非常需要它的。


## 1999

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### 纪璐、Ponge，2024/09/07

英文：

We made few portfolio changes in 1999. As I mentioned earlier, several of the companies in which we have large investments had disappointing business results last year. Nevertheless, we believe these companies have important competitive advantages that will endure over time. This attribute, which makes for good long-term investment results, is one Charlie and I occasionally believe we can identify. More often, however, we can't -- not at least with a high degree of conviction. This explains, by the way, why we don't own stocks of tech companies, even though we share the general view that our society will be transformed by their products and services. Our problem -- which we can't solve by studying up -- is that we have no insights into which participants in the tech field possess a truly *durable* competitive advantage.

原翻译：

1999年我们只做了些许的变动，如同先前我曾提到的，去年有几家我们拥有重大投资部位的被投资公司其经营状况令人不甚满意，尽管如此，我们仍然相信这些公司拥有相当的竞争优势，可协助其继续稳定经营下去，这种可以让长期投资有不错成果的特点，是查理跟我还有点自信可以分辨得出的地方，只是有时我们也不敢百分之百保证一定没问题，这也是为什么我们从来不买高科技股票的原因，即使我们不得不承认它们所提供的产品与服务将会改变整个社会，问题是：就算是我们再想破头，也没有能力分辨出在众多的高科技公司中，到底是哪一些公司拥有长远的竞争优势。

修订后翻译：

1999 年，我们几乎没有对投资组合进行调整。正如我之前提到的，我们大量投资的一些公司去年的经营业绩令人失望。尽管如此，我们相信这些公司拥有重要的竞争优势，并将长期保持下去。这一特点有助于获得良好的长期投资回报率，这是查理跟我还有点自信可以分辨得出的地方。但更多的时候，我们做不到——至少没有很强的把握。顺便说一下，这就解释了为什么我们不持有科技公司的股票。尽管我们普遍认为，科技产品和服务必将改变我们的社会。我们的问题是（而且这种问题无法通过学习来解决），我们无法洞察哪些参与者在科技领域拥有真正持久的竞争优势。

## 2001

### Terrellchen、Ponge，2024/12/17

英文：

Bad terminology is the enemy of good thinking. When companies or investment professionals use terms such as "EBITDA" and "pro forma," they want you to unthinkingly accept concepts that are dangerously flawed. (In golf, my score is frequently below par on a *pro forma* basis: I have firm plans to "restructure" my putting stroke and therefore only count the swings I take before reaching the green.)

原翻译：

不当的名词是正确思考的敌人，当一家公司或基金经理人使用诸如“EBITDA”（扣除利息税负及折旧摊销前的利润）及“Pro-Forma”（备考财务报表）等名词时，通常代表他们意图引导你错误地接受某些严重偏差的概念，（在高尔夫比赛中，我的成绩通常拟制性地低于标准杆：由于我确定的计划来重组我的推杆过程，因此我只将到达果岭以前的杆数列入计算）。

修订后翻译：

糟糕的术语是良好思维的敌人。当公司或者投资专业人士使用 “息税折旧摊销前利润（EBITDA）”和“备考（pro forma）” 这类术语时，他们就是想让你不加思考地接受那些存在严重问题的概念。（在高尔夫球场上，我的“*备考*”成绩优异，经常低于标准杆：我有一个明确的计划来“重组”我在果岭上的推杆次数，因此我的挥杆次数只包括球在到达果岭之前的部分。）




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英文：

原翻译：

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